海通策略荀玉根:A股头部集中继续加速 龙头估值溢价 _ 东方财富网
原标题:各职业头部会集加快中 摘要 【海通战略荀玉根:A股头部会集继续加快 龙头估值溢价】股头部会集继续加快:职业会集度进步,龙头成绩更优;出资者结构安排化,龙头估值将溢价。   中心定论:①传统商场风格分为价值与生长,随职业会集度进步使得头部公司占优,商场风格呈现新特征。②学习美国,转型期职业会集度进步加快,比较美国,我国各职业会集度进步空间很大。③A股头部会集继续加快:职业会集度进步,龙头成绩更优;出资者结构安排化,龙头估值将溢价。  各职业头部会集加快中  2020年即将过半,又到评论下半年出资战略的时分,商场风格是咱们曩昔几年继续盯梢的板块,咱们19年中陈述《谈风格:风起于青萍之末-20190710》提出未来2-3年生长更占优,而龙头优势仍将连续,复盘看以创业板为代表的生长风格自19年中至今占优已有一年。本篇陈述企图在传统的风格结构外,结合各职业头部会集加快这一现象,提出新的风格视角。  1、商场风格区分呈现新改变  传统的股票商场风格首要分为价值与生长。价值型公司具有必定规划、市值较大,工业安排老练,而因为各种原因,比较于现有收益其公司股价被轻视。价值股具有低市盈率与市净率、高股息的特征,价值股股价往往可以坚持长时间平稳添加。而生长型公司开展较快、市值小,未来生长潜力巨大,生长股的特点是高收益、高市盈率与市净率,生长股股价在短期或许快速上涨。咱们前期多篇陈述《风起于青萍之末-20190710》、《关键词:龙头、生长——2019年商场风格展望-20181224》研讨过,美股、港股、A股都存在典型的价值生长风格轮换特征,美国大小盘(大盘指数:S&P100 VS 小盘指数:RUSSEL2000)轮换周期长度为3-6年,小盘股胜出的年份是:1978-1982年、1990-1993年、2000-2005年、2008—2017年。香港大小盘(大盘指数:恒生综指 VS 小盘指数:恒生小型股)轮换周期是2-5年。A股因为是新式商场所以大小盘(大盘指数:上证50、中证100、申万大盘 VS 小盘指数:创业板指、中证1000、申万小盘)轮换周期更短,一般是2-3年,生长股胜出的年份是:2009-2010年、2013-2015年。2016-2018年全体价值占优,2019年开端风格钟摆向生长回归,现在仍在这一进程中,今年以来生长相对占优。商场风格的改变首要受流动性、经济底子面、企业盈余、相对估值这四个方面的影响。其间经济底子面临风格有必定的影响,经济向好时往往更利于价值股,但两者也呈现过违背。相对估值改变是风格切换的价格体现,触及风格区间极值时易促进风格改变。此外,流动性对风格的影响并不安稳,流动性升降促进的风格并不共同,最典型的对立是13年与17年均呈现利率上行、流动性下降,商场风格在13年是生长占优,在17年则是价值占优。从长时间来看,企业盈余才能是决议股价涨跌的底子地点,因而商场盈余趋势才是影响风格的中心变量,盈余趋势分解是风格切换的分水岭。16-17年的价值占优以及18年的风格弱化均与盈余趋势的改变有关。  职业会集度进步使得头部公司占优,商场风格呈现新改变。当时我国微观布景是工业结构加快转型,职业会集度进步成为这一时期的典型特征。从工业生命周期理论看,跟着经济步入由大到强阶段,职业扩容空间收窄,技能、途径本钱、环保等要素使得职业进入壁垒进步,部分产能过剩,小企业筛选,老练期大厂商互相旗鼓相当,更多经过进步质量和改进性能来增强竞争力,这一阶段顾客收入进步抵消费质量愈加重视,消费晋级促进本乡品牌兴起。跟着职业会集度的进步以及头部企业规划效应的加成,生长板块中也呈现不少大市值公司。到6月15日,从创业板看,其间千亿市值以上的公司共7家,分别是宁德时代(3481亿)、迈瑞医疗(3437亿)、爱尔眼科(1687亿)、智飞生物(1445亿)、温氏股份(1340亿)、东方财富(1308亿)、芒果超媒(1069亿),其间宁德时代和迈瑞医疗市值超越三千亿。全体看创业板前十市值公司的市值中位数为1324亿、前10%市值中位数为290亿,龙头公司市值远超中位数水平。此外,从TMT职业看,TMT职业中的创业板公司千亿市值以上共2家,其间前十市值公司的市值中位数为685亿、前10%市值中位数为368亿,而沪深300悉数股票市值中位数为643亿,比照可见生长板块中龙头公司的价值特征凸显。此外,在工业结构转型中许多传统价值股也呈现了生长风格,不少职业龙头公司盈余坚持安稳添加,例如中联重科、恒立液压20Q1/19年报/18年报归母净利累计同比分别为2.4%/116.4%/51.6%、6.4%/54.9%/119%。  2、学习美国:我国职业会集度将加快上升  以股市为例,美国职业会集度远高于我国。回忆美股09年至今11年长牛体现,其结构分解严峻,龙头公司股价涨幅远超美股中位数,市值占比最低的公司股价大幅缩水,股市呈现出强者愈强、弱者愈弱的马太效应。当时美股市值最高前10%公司市值占总市值78.8%,前20%公司市值占总市值90.2%,前30%公司市值占总市值94.9%。此外,美股成交额排名前10%公司成交额占总成交额73.6%,前20%公司成交额占总成交额87.2%,前30%公司成交额占总成交额93.6%。全体上看09年3月6日至今道琼斯工业指数涨幅达299%,但从不同市值公司涨幅看,美股内部差异较大,美股市值前最大20只公司股价涨幅中位数为629%,市值最高前10%公司为421%,市值最高30%公司为322%,均高于美股中位数50%,而市值最低30%公司为-50%,市值最低10%公司为-83%。龙头公司涨幅高企的原因一方面在于龙头公司运营杰出、成绩优异,且估值相对廉价;另一方面,美股尤其是龙头公司热心回购,大规划回购经过影响商场预期推动企业估值上涨,然后推高股价。相同,我国A股商场开端显现出相似的趋势,龙头企业的市值、成交量占总商场份额份额高,涨幅体现优于A股中位数,结构性差异逐渐凸显。详细来看,现在A股市值前10%公司市值占比为64.1%,前20%公司市值占比达76.2%,前30%公司市值占比达83.1%。从成交额看,A股成交额前10%公司占总成交额52%,前20%公司成交额占比达69%,前30%公司成交额占比达79%。从A股涨幅看,考虑到2014年沪港通注册,咱们核算自15年头至今A股市值前最大20只公司股价涨幅中位数为110%,市值最高前10%公司为100.4%,市值最高30%公司为45.4%,高于A股中位数-0.77%,而市值最低30%公司为-18.1%,市值最低10%公司为-33.2%。与美股开展途径相似,我国A股商场龙头公司的市值及成交额比重不断上升,占总量50%以上,龙头公司招引资金才能强,股价涨幅远高于A股中位数水平。而比较美股,A股头部公司的市值占比不高,学习美股开展经历,未来A股资金或许进一步向头部公司会集,龙头公司市值仍有上涨空间。  学习美国,转型期职业会集度进步会加快。职业会集度反映了某职业界头部厂商产量或销量等在商场份额的散布,会集度越高, 大厂商对商场的定价才能越强、对职业开展发生的影响越大,然后更有或许取得超额利润。在经济开展的进程中,跟着职业规划效应的逐渐凸显,大型头部企业商场占有份额将不断上升,然后呈现各职业会集度上升的现象。当时我国正处在工业结构转型期,经济开展方针从寻求速度向寻求效益、规划和质量改变,跟着产权界定愈加明晰、营商环境愈加优化,资源装备的有效性将不断增强,各职业会集度也将迎来进步。从美国的历史经历看,自1970年起美国制作业进入快速开展期,科技开端兴起,各职业会集度均显着进步。首要体现为70-80时代以低端制作为代表的职业迎来快速开展,职业会集度上升,80-90时代家用电器、电子及机械制作等职业会集度上升。参阅美国SIC四位数细分职业,以各职业前4大企业出货量核算的商场会集度为基准(CR4),从1972到1982年,精制蔗糖从59%升至65%,大豆油从54%升至61%,啤酒从52%升至77%,磷肥从29%升至37%,液压水泥从26%升至31%。从1982到1992年,美国电子、飞机等中高端制作职业迅猛开展,职业会集度呈现快速上升的态势。其间工程机械从1982年42%升至1987年48%,家用电器从1982年51%升至1992年70%,电子电容器从50%升至55%,飞机从64%升至79%,船只制作及修补从35%升至53%。因为各职业结构的演进既有其本身的内涵规则,又遭到微观经济周期和政策导向的影响,咱们选取了国内有代表性的八个职业(白酒、工程机械、地产、化肥农药、空调、冰箱、水泥、煤炭),以经营收入核算职业会集度。我国自2010年开端职业会集度进入进步阶段,近年来进一步加快,家电、白酒及工程机械等职业会集度显着上升。2010至2019年酒类从37.68%升至58.33%、工程机械CR3从67.83%升至81.97%、地产从30.84%升至45.37%、化肥农药CR5从38.96%升至42.27%、空调CR3从57.51%升至81.42%、冰箱CR3从46.73%升至55.66%、煤炭从52.84%升至57.48%。从绝对值来看中美职业会集度依然有较大间隔,当时我国职业会集度进步仍处在初期。  3、A股:头部会集将继续  底子面:头部市占率进步,底子面更优。首先从A股传统的生长价值风格看,风格2-3年一变,现在仍是生长占优,详见《谈风格:风起于青萍之末-20190710》、《回忆美国1980-2000年科技长牛-20200109》、《本轮科技周期到哪步了?-20200217》。展望未来2年咱们正处于5G引领的新一轮科技周期,19年7月开端生长风格占优,对应科技盈余全体向上。从时空看现在风格回归生长还未走完,2019年6月至今中证100/创业板指收盘价比值从2.5降至1.7,中证100/中小板指收盘价比值从0.68降至0.54,间隔16年头生长向价值切换各自低点1.3、0.4仍有空间。从估值比价看,中证100/创业板指PE(TTM)从19年中0.23降至现在0.17,中证100/中小板指PE从0.47降至现在0.33,间隔16年头生长向价值切换各自低点0.14、0.29仍有空间。无论是价值生长仍是大小盘风格,切换背面的中心是底子面差异,从底子面动身咱们以为A股头部会集的风格趋势才开端。首先从微观布景看,龙头公司高ROE是在我国工业结构加快转型的大布景下呈现的,职业会集度进步成为这一时期的典型特征。从工业生命周期理论看,跟着经济步入由大到强阶段,职业扩容空间收窄,技能、途径本钱、环保等要素使得职业进入壁垒进步,部分产能过剩,小企业筛选,老练期大厂商互相旗鼓相当,更多经过进步质量和改进性能来增强竞争力,这一阶段顾客收入进步抵消费质量愈加重视,消费晋级促进本乡品牌兴起。如第二部分说到,包含美国及我国经历,职业会集度进步是经济结构转型调整的重要特征,数据显现自2010年以来消费类和出资类职业会集度逐渐进步,包含白酒、乳制品、医药流转、空调、冰箱、洗衣机、水泥、地产、煤炭等。龙头公司市占率不断进步,与此同时,龙头企业财务管理、本钱操控也优于职业全体,使得职业会集度进步进程中龙头企业更为获益。选取一级职业市值前三的龙头企业构建组合,到2020Q1,比较龙头股组合和一级职业均匀三费费用率(财务费用、管理费用、销售费用),除医疗保健、金融、电信服务、公用事业职业龙头公司三费费率略高于职业全体水平外,其他职业龙头三费费率均低于职业全体水平,即龙头公司本钱操控优势更强,在市占率进步进程中,底子面更优,咱们以ROE(TTM)作为盈余目标,比较龙头股组合和一级职业20Q1 ROE(TTM),十大职业龙头公司ROE均高于职业全体水平。往后看咱们以为职业会集度进步进程仍将继续,这是龙头效应继续的底子面支撑。  出资者结构:安排化,龙头估值溢价。从底子面看实体经济中工业会集度继续上升,龙头企业坚持了较好的盈余情况;另一方面A股商场的出资者结构改变,也对风格发生了新影响。安排出资者占比进步进程中,龙头估值也往往呈现溢价。前期陈述《咱们终将俯视现在——再论当时我国相似1980时代美国-20191217》研讨过,1980时代美国股权投融资大开展催生了股市长牛,整个社会非金融企业融资结构中股权融资的占比因而从1985年的35%上升至2000年的60%。与此同时,以养老金为代表的长线资金也在1980年前后很多进入股市。美国个人退休金账户(即 IRAs 方案)及401K的推出使得美国养老金规划快速上升,养老金入市的份额也随之进步。很多长线资金入市一方面使得美股中安排出资者的占比从1970年的20%快速上升至2000年的63%。我国现在的经济情况正好像1980时代的美国相同处在经济转型期,股权融资还亟待开展,“深化金融供应侧结构性变革”预示着我国也将像美国相同将进入股权融资大时代。从股市的资金供应端看,未来居民和安排的大类财物装备都将倾向权益。居民方面,2018年我国居民财物中房地产占比为70%,固收类占比27%,股票和基金装备份额仅为3%,而同期美国居民装备地产、固收类、股票和基金的份额为27%、40%、33%,跟着我国人口老龄化,地产出资特点弱化,未来居民财物装备将从地产转向股票。安排方面,曩昔刚兑的存在使得我国非标财物的性价比比权益财物更高,因而险资和理财资金均装备了很多非标财物来拉动组合的收益率。可是未来金融供应侧变革大布景下刚兑崇奉将被打破,一方面非标财物的高性价比将难以为继,另一方面无危险利率下即将抬升金融财物的估值。归纳来看权益财物性价比上升,安排权益装备份额上升,也将进步龙头溢价。这一趋势在我国台湾、韩国股市对外开放进程中都有体现。参阅韩国、我国台湾的历史经历,韩国外资持股占比进步最快的时期是1997-2005年,这时期韩国外资持股占比从9%进步到23%。在韩国外资持股份额不断上升的时期,KOSPI200指数(韩国大盘蓝筹指数)/KOSPI指数的相对溢价从1.0进步到1.2,阐明在外资持股占比进步进程中,大盘蓝筹股代表的职业龙头一直体现较好。从我国台湾经历来看,2003-2008年期间我国台湾外资持股份额从11%进步到25.8%,外资成交额占比从13.8%进步到约30%,这时期内代表大盘蓝筹股的台湾50指数相对于台湾加权指数溢价率在1以上,台湾50指数体现相对较强。边沿增量资金影响商场风格,相对于散户,安排出资者出资行为愈加理性,更偏好轻视值、大市值的龙头企业,安排出资持股占比进步强化了龙头股效应。  危险提示:向上超预期:国内变革大力推动;向下超预期:疫情传达不确定性添加。(文章来历:股市荀策)

发表评论

电子邮件地址不会被公开。 必填项已用*标注